日本市場正經歷關鍵轉折，市場定價規律展現根本性變化。日本自民黨在眾議院選舉中獲得壓倒性勝利後，日經指數收益率曲線趨向平坦，通脹預期穩定，日元匯率走強，反映出市場對高實際利率預期下的典型反應。
2024年2月14日，根據市場消息及高盛最新研究指出，市場開始定價日本央行退出超低實際利率體制的可能性，不再僅視之為通脹衝擊，而是反映出投資者將其資產流動預期與退出超低利率體制結合，從而加重調整的權重。
不過，此一轉變是否可持續仍具不確定性。高盛警告，如果日本央行未能兌現市場對升息路徑的預期，先前的市場動態可能逆轉，導致日元走弱及長端利率波動上升。
研究特別聚焦日本央行的政策走向，若央行在加速升息節奏過程中展現任何鴿派跡象，極可能觸發選舉前交易動態的反轉。
市場定價規律的根本轉變
據最新研究報告，兩週前，高盛分析團隊提出框架去理解日本政府債券與日元在現有政策架構下的表現。當政府利率受約束、通脹上升及財政政策計劃擴張，同時公債與貨幣走弱呈合理的市場反應。
高盛指出，選舉後市場展現截然不同動態。實際利率小幅上升，遠期通脹預期稍降，股市上揚，同時伴隨日經收益率曲線及強勢日元走勢。
應認為，此類跨資產類別聯動反應清晰且一致，符合市場接近實際通脹目標水平時的典型相關模型。
數據顯示，2年期和3年期遠期實際交換利率及通脹交換利率趨勢，從2025年下半年起分化明顯，實際利率逐步上升，通脹預期趨於穩定。
資產流動預期成為核心驅動力
高盛認為，市場定價規律轉變的關鍵在於投資者開始將投資組合流動性轉移及退出超低實際利率體制納入更高的機率權重。結合市場對新財政策略的預期，此趨勢主要符合日本淨國際投資頭寸資產流動可能性提升的定價。
研究顯示，部分投資者將近期討論解讀為支持海外資產流動的信號。
鑒於日本強勁的淨國際投資頭寸，利用海外資產為新的財政擴張提供資金，或私募部門投資組合流動及海外對沖的變化，都可能穩定日元並推動國內資產價格。
值得注意的是，近期市場動態大幅縮小與高盛模型預測數值的差距。日本政府債務10年期與30年期利差實際水準已接近模型均衡值，顯示市場選舉後在定價體制上確實存在差異。
日本央行政策路線面臨嚴峻考驗
當前市場動能是否可持續，核心取決於日本能否真正退出超低實際利率體制。高盛指出，日本面臨的制度性挑戰及政策辯論，恐使該轉變變得困難或更長期。
特別是若近期日元強勢持續，央行極可能表現出更為溫和立場，這會再次引燃選舉前交易氛圍反轉，日元走弱及利率波動加劇可能隨之而來。
鑒於目前對政策路線的價格定位以及市場對退出低利率體制可能性的探索，若日本央行在加速升息節奏上出現鴿派傾向，極可能觸發選舉前市場動態的反轉。
目前市場內部對利率曲線中段（約5年期附近）的波動性下降可能性不大。數據顯示，5年期與30年期互換利差與波動率之間存在明顯關聯性。隨著5年期30年期互換利差自2024年初約0.8%上升至目前水平，30年期相對5年期隱含波動率亦顯著擴大。
此波動性模型顯示，於較長期內，日元收益率曲線趨於平坦的風險更大。
研究指出，短期內，於未來數周信息真空期，市場現狀可能出現進一步延續。但高盛傾向認為這種”可能來得過快、過度”。若日本央行能利用近期日元強勢的契機持續維持逐步升息路徑，日元短弱及利率波動性上升或隨之而來。
參考資料：高盛2024年年度報告、日本銀行官方貨幣政策文件、《半月談》2026年分析報告、彭博社數據、日本經濟新聞報導、證券時報專題分析
市場重要性與影響評估： 高影響
影響範圍： 區域（亞太地區，含日本市場）
影響時長： 中長期（3-12個月及以上）
市場敏感度： 部分已反映，仍有潛在調整空間潛在市場影響：
- 日本央行於2024年3月正式退出超寬鬆貨幣政策，終止長期實施的收益率曲線控制（YCC）及負利率政策，標誌著日本貨幣政策的根本轉折，對日本債券市場、日圓匯率及股市均產生深遠影響。
- 隨著央行政策正常化，10年期日本公債收益率顯著上升，帶動長端利率結構調整，增加政府債務融資成本，對財政可持續性構成挑戰。
- 日圓匯率因利率差縮小而走強，影響跨境資金流動，尤其是「日圓套利交易」（carry trade）規模縮小，可能引發資金回流日本，進一步推動日圓升值壓力。
- 投資者對央行未來加息節奏及規模存在不確定性，市場波動加劇，短期內可能出現選舉前交易情緒反轉及利率曲線波動。
- 日本政府擬推動大規模財政刺激計劃以應對經濟放緩及通膨壓力，可能導致債務發行量大幅增加，進一步加劇債券市場壓力及利率上升風險。
- 整體而言，貨幣政策轉向與財政政策擴張並行，將對日本資本市場資產價格、投資組合流動性及外資持倉策略產生結構性影響。
風險：
- 日本央行若加息速度過快或力度過大，可能引發市場利率急升，導致股債市場波動劇增及經濟成長放緩風險。
- 政治不確定性（如執政黨內部分裂或選舉結果）可能影響財政刺激政策的推行及市場預期，增加政策調整的不確定性。
- 外部經濟環境變化（如美國利率政策、全球經濟放緩）可能加劇日本市場的波動，影響日元匯率及跨境資金流動。
- 若日元持續升值，可能削弱日本出口競爭力，對企業盈利及股市形成壓力。
- 市場對日本央行退出超寬鬆政策的適應過程中，可能出現流動性短缺及市場信心不足的情況。
其他觀點：
- 部分專家認為，儘管日本央行結束超寬鬆政策，但由於日本經濟結構性挑戰及通膨預期仍不穩定，政策正常化過程可能緩慢且曲折。
- 有觀點指出，日本外資持有日本公債比例較高，短期大規模資金撤離可能性不大，市場將呈現選擇性調整與波動。
- 部分分析師強調，財政刺激與貨幣政策正常化的雙重壓力下，需密切關注政府債務可持續性及市場對日本經濟前景的信心變化。
備註：
- 本分析僅供參考，不構成投資建議。