在人工智能浪潮中，OpenAI無疑是這個時代的領航者。自2022年11月推出ChatGPT以來，這家曾被形容為“安靜的實驗室”的公司迅速崛起，擁有超過8億用戶，市值估算高達數千億美元，成為AI領域的巨頭。
然而，近日摩根大通發布的深度報告揭示了OpenAI面臨的複雜現實：
- 外部層面，OpenAI的「王座」看似穩固，但其成功基礎正面臨被侵蝕的風險；
- 內部結構，公司獨特架構所帶來的「隱形枷鎖」亦為其未來帶來難以忽視的風險。
「脆弱的護城河」：技術快速演進與商品化趨勢不可避免
日前，摩根大通宣布將覆蓋非上市企業的新領域，深度報告直指OpenAI的護城河正逐漸變得脆弱。報告引用了基於用戶喜好的語言模型性能基準LM Arena數據顯示，OpenAI在2023年3月發布、曾位居榜首的GPT-4模型，現時僅排第95位。
與此同時，谷歌開發的Gemini 2.5 Pro模型憑藉成本效益和編碼能力，已在綜合性能排行榜上取代OpenAI的重要地位，中國的DeepSeek-R1模型在升級後也重回榜首前列。
技術快速更迭使得任何單一供應商難以保持持久競爭優勢，整個產業正無可避免地走向「商品化」，並轉化為商業上的激烈價格戰。
報告提及，為了更好地對抗谷歌的低成本Gemini 2.5 Pro模型，OpenAI計劃大幅調降其o3模型API價格達80%。這標誌著行業競爭焦點已從單純追求模型性能，轉向「性價比」的殘酷較量，尤其對於高度依賴消費者訂閱及API收費（佔公司收入約75%）的OpenAI而言，挑戰尤為嚴峻。
「升維求生」：從模型到代理與硬件生態系統構建
報告指出，隨著「推理成本」高企及模型性能被侵蝕，OpenAI僅依靠訂閱和API的商業模式已難為繼續，尋求更高維度的變現路徑已成為當務之急。
面對日益激烈的模型競爭，OpenAI正聚焦三大戰略支柱，欲從「模型工廠」轉型為「智能代理生態系」：
1. AI代理
2025年7月17日，OpenAI發布ChatGPT代理與5月16日的Codex標誌著公司在AI代理領域的重大推進。報告認為，目前這些能處理複雜任務的通用代理尚處於初期階段，但預計代理業務收入將從目前的300億美元增加至2029年的2900億美元，佔總收入約四分之一。OpenAI執行長Sam Altman也明確表示，預計2025年將看到首批AI代理的實質生產力提升。
2. 硬件佈局
2025年5月21日，OpenAI宣布斥資65億美元收購由Jony Ive創立的硬件初創公司io Products，體現其打造「改變人機交互方式」願景的決心，這被視為帶來千億美元市值提升的契機。
3. 多元化收入渠道
除了訂閱和API收入，OpenAI積極探索更多收入來源，包括企業級高端價格AI諮詢服務（起步價格約1000萬美元）、以及潛在的廣告收入模式，期望將龐大的消費者用戶基礎進行貨幣化。
顯然，OpenAI的策略意圖在於突破模型本體不變的瓶頸，經由智能代理結合軟硬體整合，建立起用戶深度鎖定的可持續商業護城河。
「隱秘的撬杠」：公司結構成為發展的「絆腳石」
報告指出，雖然外部競爭激烈，但OpenAI非同尋常的組織架構同樣帶來潛在風險。該結構源自於非營利母公司最終控制營利實體的複雜設計，確保公司使命不被商業利益壓倒，但同時構成發展的絆腳石，制約其靈活性與資金運用效率。
此前CEO魯賓風波以及收購Windsurf時遭遇的IP問題，均凸顯該結構帶來的挑戰與風險。
值得一提的是，報告還強調，由於資金安排複雜，在2025年3月完成約400億美元的融資中，有超過200億美元的資金是前提條件是「公司必須在年底前完成對經濟瀑布（economic waterfall）資本重組」，這是一種決定投資者回報順序的複雜股權安排，核心調整了現有治理結構。
目前OpenAI計劃從有限盈利公司轉型為較簡化結構的「公益公司」（Public Benefit Corporation，簡稱PBC），但此舉需董事會及主要少數經濟權益股東同意，特別是持有少數股權的微軟。
此轉型路徑形成一道封閉迴路：購買失敗的內部治理結構正是該400億美元融資條件改革的主要對象。解決內部矛盾已不再是可討論的長期選項，而是一條明確截止日期、並與數百億美元現金流直接掛鉤、左右存亡的存續任務。
此外，AI人才爭奪戰日益激烈，報導指年薪破億美元的薪酬方案正密供頂尖人才。儘管Altman聲稱「弱者戰勝強者必有戰友相助」，但OpenAI近期香港人才流向Meta與谷歌的現象，也展示了人才留存的嚴峻挑戰。
結語：王座上的艱難革命
摩根大通的這份報告，為投資者勾勒了一個遠比公眾認知的OpenAI更為複雜及充滿挑戰的圖景。
OpenAI仍是AI時代的領軍者，握有無與倫比的品牌、龐大用戶基礎及資本優勢，但其王座之下，正陷入一場艱難的雙線作戰：
外部戰線，來自技術快速更迭與「商品化」浪潮的衝擊，無情侵蝕其護城河，迫使其投入高成本的競價戰；
內部戰線，理想主義設計的治理結構與現實商業發展的激烈碰撞，不但引發與主要盟友的裂痕，更直接威脅公司融資命脈及長期策略執行。
OpenAI的未來，或許不僅取決於其是否能在AI代理及硬件等新戰場再度領先，更取決於能否在年底前成功解決自身設計的「定時炸彈」。
這場王座上的革命，或許才剛剛起步。
參考資料：摩根大通深度分析報告（2025年7月）、Sacra財經數據、CNBC及彭博社最新公開資料
投資策略：
- 短線 (0-3 個月)：關注AI相關ETF如Global X Robotics & Artificial Intelligence ETF (BOTZ)及Nvidia (NVDA)等半導體及AI硬件龍頭，利用市場對OpenAI及AI產業持續增長預期的熱情進行短期交易。
- 中線 (3-12 個月)：投資於OpenAI戰略合作夥伴及主要投資者相關企業，如微軟(MSFT)、軟銀(9984.T)及Nvidia (NVDA)，因其與OpenAI的深度綁定，有望分享AI產業鏈成長紅利。
- 長線 (12 個月以上)：布局AI代理服務及新興AI硬件創新企業，重點關注OpenAI未來轉型為公共利益公司(PBC)後的商業模式變革，及其在AI代理、硬件整合及多元化收入管道的長期競爭優勢。
風險：
- 技術與商業化競爭激烈，OpenAI面臨來自Google Gemini、DeepSeek-R1等競爭對手的強烈挑戰，可能壓縮市場份額與利潤空間。
- 內部治理結構複雜，轉型為公共利益公司(PBC)過程中若未能妥善處理資本安排與治理問題，可能引發管理層及投資者信心波動。
- AI代理及硬件研發資本密集，供應鏈風險（如高端GPU供應）及成本控制問題可能影響OpenAI持續的技術領先地位與盈利能力。
- 人才爭奪激烈，核心AI人才流失至Meta、Google等競爭對手，可能削弱OpenAI的創新動能與市場競爭力。
其他觀點：
- 部分分析師認為OpenAI的轉型路徑代表AI產業商業模式成熟的必經階段，強調其從純技術研發向生態系統整合及多元收入來源的轉變。
- 也有觀點指出，OpenAI的高估值與快速增長預期已部分反映在股價中，短期內市場對技術突破及盈利模式落地的期待較高，存在調整風險。
- OpenAI與硬件創新公司io Products的合作，可能引領人機交互新形態，為AI產業帶來新的增長點，值得長期關注。